Långsiktigt köptillfälle av noterade fastighetsaktier
För närvarande råder ett generellt misstroende mot noterade fastighetsaktier, men enligt vår bedömning är rädslan överdriven. Det handlar egentligen om en handfull bolag som har stora finansieringsproblem, vilket spiller över på hela fastighetssektorn. Bolag med fokus på lager/logistik, som har en låg skuldmultipel, ett stort yieldgap och tillgång till kapital samt med låg andel obligationsfinansiering har klarat sig bättre.
Utländska kapitalägare följer Sverige med stort intresse och har en tydlig negativ syn på såväl svensk fastighets- som bankmarknad. Nedanstående figur visar tydligt hur svagt fastighetsaktier har utvecklats i förhållande till både börsen i genomsnitt och även bankaktier, vilket hänger samman med den kraftiga ränteuppgången sedan drygt ett år. För vårt fastighetskonsortium Slottet som investerar i lika delar fastighetsaktier och obligationer har första halvåret inneburit ett värdetapp på - 6,8 procent.
Figur: Utveckling för fastighetsaktier, börs och bankaktier sedan 2022
SBB:s kräftgång på aktiemarknaden och den osäkerhet som rör bolagets framtid har till stor del styrt det negativa sentimentet under senare tid. Grundproblemet är att bolaget dels har en hög belåningsgrad, att 70 procent av bolagets upplåning sker via obligationsmarknaden samt att de har fått en försämrad rating. Finansieringsproblemet innebär att det behövs en förbättrad balansräkning till exempel via försäljningar av fastigheter eller ny finansiellt stark ägare alternativt ”avknoppningar” i flera bolag. Vi konstaterar följande:
- SBB har en högre belåningsgrad än de flesta bolag, har högre värderingar på sina fastigheter samt en kassaflödesgenerering (förvaltningsresultat per aktie) som är lägre.
- SBB har ett större beroende av obligationsmarknaden och därmed av en hög rating. Notera att det inte är många noterade bolag som har rating överhuvudtaget.
- Det genomsnittliga fastighetsbolaget har en belåningsgrad på ca 45 procent vilket är avsevärt mindre än under tidigare kriser.
Tveklöst finns det finansieringsutmaningar inom sektorn och det är också så att räntekostnader ännu inte fått genomslag till fullo. Med det sagt så är det dock ett fåtal bolag som har oroande problem. Det är troligt att svenska banker kan ta en viss del av fastighetsbolagens förfall på obligationsmarknaden 2023 och 2024 men förmodligen endast de bolag som redan har goda bankkontakter samt en balansräkning i gott skick. Det troligaste är att de bolag som har finansieringsproblem kommer att behöva sälja fastigheter och/eller skaffa nytt kapital.
Det finns beräkningar som visar att närmare 90 procent av de noterade bolagen kommer att upprätthålla en räntetäckningsgrad över 1,5 (som är en vanlig nivå för covenanter hos banker) även vid en 3 mån STIBOR på 4 procent. Teoretiskt betyder dagens stora substansrabatt motsvarande minst 40 procent att värdet på fastigheter ska ned med närmare 25 procent. Självklart blir det fortsatta värdefall men dagens situation motiverar inte ett fall i sådan utsträckning enligt vårt sätt att se saken.
Figur: Substansrabatt/premie i olika fastighetssegment (noterade bolag) per 30/6 2023
Det finns mycket ”torrt krut” bland potentiella investerare, men det krävs högre fastighetsyielder dvs lägre fastighetspriser, för att transaktionsmarknaden ska ta fart. Fastighetsyielder stiger snabbt, både till följd av förbättrade driftnetton (då hyresintäkter ökar) och generellt ökande avkastningskrav till följd av stigande räntenivå dvs lägre priser. Bolag med lägre yielder (framför allt bolag med fokus på svenska bostadsfastigheter utanför regionala centra där pricing power är begränsad) lär få det svårare.
Som exempel på intressanta bolag vill vi nämna Balder och Castellum, som har en obligationsfinansieringsandel som överstiger 50 procent. Till skillnad från SBB genererar de goda kassaflöden och har tillgång till bankfinansiering de närmaste åren som kan ersätta förfallande obligationslån. Vidare har Castellum nyligen genomfört en nyemission om 10 mdkr. I Balders fall ska man inte heller glömma bort att de har hyresfastigheter i Finland där det är lättare att höja hyresnivåer i nivå med inflationen. Vinstmultiplarna för dessa bolag, som för många andra, är historiskt låga.
(%) | Q1 | Q2 | H1 |
|---|---|---|---|
Slottet | -4,5 | -2,3 | -6,8 |
Kontaktperson
Johan Eliæson
Kunder och strategi
Skicka e-post till Johan
Telefon: 08-700 06 61
