Ränta är tillbaka som ett alternativ

Räntebärande värdepapper är åter igen ett bra komplement till aktier och en viktig byggkloss för den långsiktiga investeraren. I FOK, vårt företagsobligationskonsortie med fast ränta, ser vi idag en yield på över 5% och den är stigande. För FOK FRN, vårt företagsobligationskonsortie med rörlig ränta, ser vi en yield på över 6,5%.

Samtidigt så har den normaliserade räntan åter igen skapat en miljö där aktier och räntor inte förväntas att samvariera, vilket till stor del varit fallet under nollräntemiljön. Det innebär att de positiva differentieringsegenskaperna av att äga räntebärande instrument i en sammansatt portfölj har blivit starkare.

Vi tror att det finns en chans att vi nu lämnar det gamla ränteparadigmet bakom oss och kommer in i en ny fas. En fas med något högre och mer volatilt inflationstryck. Det kommer i så fall avspegla sig på alla finansiella marknader.

En tillbakablick

Det kan vara svårt att förstå ståhejet bakom dagens räntesituation utan att ha i minnet att vi kommer från en mycket speciell era.

Historieskrivarna kommer säkert att tvista om hur och när denna era började. Men den femtonde september 2008 då kände nog många med oss att något allvarligt hade inträffat som skulle ha betydelse för många år framgent.

Ett systems svaga punkter syns tydligt först när det utsätts för press. Under slutet av 2007 gick USA in i en recession. Detta ledde till större nedgångar i bostadspriserna samtidigt som bostäder i många fall var högt belånade. Lånen finansierades i sin tur med mortage-backed securies (MBS) och collateralized debt obligations (CDO). En stor andel av bolånen var subprimelån, det vill säga lån till mindre kreditvärdiga låntagare. Dessa subprimelån med högre risk paketerades sedan i CDOer med en AAA-rating. När bolånetagarna fick svårt att betala sina räntor samtidigt som säkerhetsmassan i fastigheterna sjönk i värde så var fastighetskrisen i USA ett faktum. De två största bostadslåneinstituten i USA, Freddie Mac och Fannie Mae, tas den 11 september 2008 över av den amerikanska staten när det finns tydliga tecken på att de inte längre kan finansiera sig. Vid denna tidpunkt tror Sveriges riksbank fortfarande att det är en lokal kris i USA och de höjde styrräntan till 4,75 som börjar gälla den 10 september 2008…

På grund av att de riskfyllda tillgångarna som förlorat stora delar av sina värden var spridda genom CDOer över det finansiella systemet så var det svårt att överblicka var förlusterna skulle kunna dyka upp. Det minskade viljan hos bankerna att låna ut pengar till varandra. Att bankerna lånar ut överskottslikviditet till varandra är en avgörande pusselbit för att finanssystemets likviditetsförsörjning ska fungera.

Fyra dagar senare, natten till 15 september 2008, ansöker Lehman Brothers om konkursskydd. Från då visste alla att det som utspelats i USA inte var en nationell bostadskris, utan en internationell finanskris.

För att stävja krisen genomfördes globalt ett stort antal extraordinära åtgärder, där ibland introduktionen av quantitative easing (QE) i USA och Europa. I Sverige kom riksdagen med ett massivt garantiprogram för att garantera bankernas finansiering. Riksbanken gav kortare finansiering till bankerna. Riksbankens balansräkning hade legat runt 200 miljarder kronor under lång tid, men växte under krisen till nästan 800 miljarder kronor. Riksbanken sänkte styrräntan från 4,75% ner till 0,25% under loppet av ett år.

Finanskrisen är en av de värsta ekonomiska kriser vi har varit med om. Men som så många gånger förr så nåddes en botten och ekonomin började få fotfäste igen.

I kölvattnet av finanskrisen så kommer Europa in i nästa kris. Eurokrisen, där ett starkt misstroende riktades mot ett antal länders förmåga att hantera sina snabbt växande budgetunderskott och stigande statsskulder. Återigen måste centralbankirerna vidta extraordinära åtgärder. Vi kan fortfarande höra ekot av ECBs chef Mario Draghis tal den 26 juli 2012:

”With in our mandate, ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro. And believe me, it’s going to be enough.”[1]

Ånyo fick ECB rycka ut med sin balansräkning.

Därefter följer en lång period av låg inflationstakt. Centralbankerna svarar med att sänka räntorna, men utan att inflationen stiger. 2015 ökar ECB sina köp av värdepapper dramatiskt. Det är först nu som ECB och Mario Draghi benämner det de gjort med balansräkningen sedan finanskrisen med sitt rätta namn -quantitative easing (QE). Sveriges riksbank följer med i detta experiment med stora värdepappersköp och tillämpar för första gången i bankens historia negativ styrränta.

I denna miljö med extremt låga eller negativa räntor tvingas investerare allt längre ut på riskskalan för att få någon som helst avkastning. TINA (There Is No Alternative) föds och tillgångspriser rusar.

Källa: [1] https://www.youtube.com/watch?v=tB2CM2ngpQg

Början till vändningen

Det behövs oftast en väldig kraft för att byta riktning på en inslagen väg.

I början av 2020 började vi få oroande nyheter om en ny dödlig lunginflammation i Wuhan. Den 11 februari klassar WHO covid-19 som en pandemi.

I snabb takt isolerar sig värden. De flesta länder inför stränga begränsningar för hur man får röra sig utanför hemmen. All handel får ett stort avbräck.

För att inte riskera att den ekonomiska skadan skulle bli större än nödvändigt så vidtogs, igen, extraordinära åtgärder. All finanspolitik blev mer expansiv. Särskilt den amerikanska staten tillförde stora summor. Räntan var redan på rekordlåga nivåer. Men det centralbankerna kunde göra var att köpa än mer tillgångar. Och det gjordes i en omfattning som aldrig tidigare skådats.

Men snabbare än någonsin tidigare lyckades vetenskapen utveckla ett vaccin som gav ett effektivt skydd mot covid-19. När väl vaccinet rullades ut så normaliserades världen snabbt.

Cocktailen i spåren av pandemin av utbudsbrist, efterfrågeökning och till det, enorma monetära stimulanser fick konsumentpriserna att börja stiga. Det börjar försiktigt att synas i slutet av 2021, och blev med tiden alltmer tydligt. Samtliga centralbanker upprepade mantrat att inflationen är transitory, det vill säga att det handlar om kortsiktiga övergående effekter som beror på pandemin. Den 24 februari anfaller Ryssland Ukraina, vilket får långtgående ekonomiska konsekvenser för bland annat Europas energi- och råvaruförsörjning när Rysslands handel med Europa i stort upphör.

Nu dröjer det inte många månader innan dessa ord om transatory tynar bort och vi upplever den största ökningen av inflationstakten på 30 år.

Är summan av detta en tillräcklig kraft för att byta riktning på det inflations- och ränteparadigm som har varit rådande sedan 2009?

Sammanfattning

Förändringar sker ofta ryckigt. Det kan behövas en viss kraft för att de strukturella förändringarna som ligger och pyr ska materialiseras.

Vi ser att delar av de strukturella krafter för låg inflation som följde med globaliseringen håller på att reverseras eller i alla fall bromsa in. Ett allt mäktigare Kina som samlar allierade stater kring sig utgör ett hot mot den ekonomiska världsordningen med USA och dess allierade i centrum vilket torde ge effekter i inflationistisk riktning. Även argumenten att de demografiska effekterna av att befolkningen har varit ung och sparat för sin pension och på så vis hållit nere inflationstrycket är inte fullt lika starkt idag, tiden har gått och unga blir äldre.

Samtidigt har nya faktorer tillkommit. Den gröna omställningen som vi bara är i början av är i allra högsta grad inflationistisk.

Var pandemin och krigsutbrottet den kraft som materialiserade de strukturella förändringarna? Vi tror att det skulle kunna vara så.

Om så, så har vi flera år framför oss med en ordning med ett högre ränteläge. I denna miljö är det återigen intressant att äga räntebärande instrument. Inte minst kreditobligationer som idag ger nära en aktieliknande avkastning till en avsevärt lägre risk.

TINA är död.